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谨防经济地产化和产业空心化 分析师高呼“财政加码刻不容缓”

在中国7月新增贷款中,代表住房贷款需求的新增居民中长期贷款占比水平创历史新高,而企业部门贷款则罕见负增长。分析师表示,这一数据表现应引起对经济地产化和产业空心化的警惕。

中国央行上周公布的金融数据显示,7月新增贷款4636亿元,创2014年7月以来新低。其中新增的居民中长期贷款为4773亿元,占比达 102%。同时 7 月个人按揭贷款增幅高达 54.6%。此外,7月,企业部门人民币贷款减少26亿元,为2007年以来首次出现负值。

中信证券研究部固定收益首席分析师明明在一份报告中表示,以房地产投资在 GDP 中的占比为代表变量,目前中国的这一指标水平已在不断接近90年代泡沫时期的日本。

地产增长远高于经济实体增长的结果便是经济地产化,而当日本央行意识到这一问题严重性时为时已晚,日本央行货币政策在 1989 年开始转向,而不断调高的利率使得房价最后的狂欢终止于 1991 年末,1991 年地产泡沫破裂,房价一落千丈并持续下跌,日本经济增速和通胀率一蹶不振,进入“失去的十年”乃至“失去的二十年”。

日本陷入资产负债表的衰退中。家庭和企业的资产负债表急剧恶化,企业偿债压力猛增同时大量削减支出,而债务恶化以及泡沫破裂使得银行不良资产率攀升,银行惜贷行为明显信用收缩,加剧银行资产负债表恶化,经济陷入“债务—通缩”的恶性循环中。

反观中国目前的表现,报告称,无论是居民房贷情况还是地产投资在经济中的地位,都表明中国目前产业空心化和经济地产化的趋势不断加剧。按照日本的教训,若泡沫破裂,届时中国资产负债表或也将会面临重度恶化和大幅收缩的风险。并且与日本不同的是,中国还面临货币收缩的风险,这一差异源于两国汇率和资本流动情况的不同

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从日本当时的情况来看,明明称,在90年代泡沫期间,日元基本处于升值通道,日本国内面临的是资本流入的情境。然而人民币目前却是面临着持续的贬值压力和资本流出现状。

也就是说,若国内经济地产化和产业空心化持续加剧,国内实体经济需求不足,经济下行压力加大,在汇率贬值和资本流出压力下,货币政策空间本身有限,同时国内居民和企业部门也有动机将手中的人民币换成外汇,并进一步投资国外资产造成资本外流压力,从而引发货币收缩的可能。

这意味着,地产经济化和产业空心化对中国而言不仅有资产负债表收缩的问题,还有货币收缩的困境。而在这种情况下,央行更难采取“放水”的方式刺激经济。

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不过报告也指出,与日本相比,中国经济整体韧性较强,财政刺激仍可期待,同时城镇化还有空间,货币政策无效下如何通过财政措施激发实体需求,引导私人部门实体投资扩大以吸收房产泡沫的结构性调控成为关键。

总体而言,明明认为,在地产杠杆高企,经济地产化和产业空心化趋势下,货币政策放水无效且会进一步加剧问题,财政政策亟需加码。

在汇率贬值和资本外流的压力之下,货币政策也将维持中性稳健,利率趋势性下行难以为继,汇率风险成为市场重要的制约条件。

另一方面,在政策组合上,“宽财政”要接棒“宽货币”发力,积极有力的财政政策是破解实体需求不足和流动性陷阱的唯一出路。且在当前城镇化空间和基建需求仍大的情况下,财政措施具备可行性和必要性,然而如何有效拉动需求、疏通从国企到私企的投资传导机制,发挥国企对私企投资的带动作用成为关键。

但可以肯定的是,在当前经济行至短期关口下,财政加码已刻不容缓。

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